En este artículo
- Qué es un cap table y por qué el tuyo está mal
- Las tres cifras que gobiernan tu dilución
- El ejemplo completo: dos socios, una nota y una ronda de 700.000 €
- El pool antes o después: 1,54 puntos, 64.750 €
- Y en la siguiente ronda, ¿qué queda?
- Cinco errores que se pagan en euros
- Checklist antes de firmar el term sheet
- Preguntas frecuentes
Firmar una ronda es fácil. Entender qué firmas, no.
La mayoría de los fundadores negocian la valoración durante semanas y dedican diez minutos a la única cifra que decide su vida: qué porcentaje de la empresa les queda cuando el dinero entra en la cuenta. Y ese porcentaje casi nunca es el que sale de la resta obvia.
Esta guía calcula la dilución de una ronda completa, con números reales, sin atajos. Al terminar podrás abrir el term sheet que tienes encima de la mesa y saber, en cinco minutos, cuánto de tu empresa vale realmente cada línea.
Qué es un cap table y por qué el tuyo está mal
El cap table (tabla de capitalización) es la lista de quién tiene qué en tu empresa: participaciones, porcentajes y en qué condiciones. Nada más. Y nada menos: es el documento que determina cuánto cobras el día de la venta, cuánto voto tienes en el consejo y qué margen te queda para contratar talento con equity.
Tres problemas se repiten en casi todos los cap tables que llegan a una due diligence:
- Está desactualizado. La última ampliación se firmó en notaría y nadie tocó el Excel.
- No incluye lo diluido. Las notas convertibles, las opciones prometidas por correo y el pool comprometido no aparecen. Existen igual.
- Solo tiene porcentajes. Sin número de participaciones ni precio por participación no puedes verificar nada de lo que te propone el inversor.
Un cap table útil tiene, para cada línea: titular, número de participaciones, porcentaje sobre el total totalmente diluido, instrumento (participaciones, opciones, nota) y fecha. Si el tuyo no tiene esas cinco columnas, no tienes un cap table: tienes un recuerdo.
Las tres cifras que gobiernan tu dilución
Antes del ejemplo, tres definiciones que hay que dominar. No son teoría: son la aritmética de tu patrimonio.
Valoración pre-money. Lo que vale la empresa antes de que entre el dinero nuevo.
Valoración post-money. Pre-money más la inversión. Es la base sobre la que se calcula el porcentaje del inversor:
Porcentaje del nuevo inversor = inversión ÷ valoración post-money
Precio por participación. Pre-money dividido entre el número de participaciones totalmente diluidas antes de la ronda. Aquí está la letra pequeña: qué se mete en ese denominador (el pool nuevo, las notas que convierten) cambia el precio y, por tanto, tu dilución. Dos term sheets con la misma valoración pueden dejarte porcentajes distintos solo por esa frase.
Si te quedas con una idea: la valoración es el titular, el denominador es el contrato.
El ejemplo completo: dos socios, una nota y una ronda de 700.000 €
Trabajemos un caso realista de principio a fin.
Punto de partida. Ana y Bruno constituyeron la sociedad con 1.000.000 de participaciones de 0,01 € de valor nominal (10.000 € de capital social). Ana tiene 600.000 (60 %) y Bruno 400.000 (40 %).
Lo que ya está firmado. Hace un año levantaron 150.000 € con una nota convertible con cap de 2.000.000 € post-money y 20 % de descuento. No se ha convertido todavía: convertirá en esta ronda.
La ronda que negocian. Un fondo pone 700.000 € a una valoración pre-money de 3.500.000 €. El term sheet exige además un pool de opciones del 10 % creado antes de la ronda.
Vamos paso a paso.
Paso 1: el porcentaje del nuevo inversor
Post-money = 3.500.000 + 700.000 = 4.200.000 €.
Porcentaje del fondo = 700.000 ÷ 4.200.000 = 16,67 %.
Paso 2: la nota convertible
Con un cap de 2.000.000 € post-money, el inversor de la nota compra el equivalente a 150.000 ÷ 2.000.000 = 7,5 % de la empresa en el momento de convertir, antes de que entre el dinero nuevo de esta ronda.
Ese 7,5 % no sale del aire: sale de Ana y Bruno. Es dinero que ya gastaron.
Paso 3: el pool de opciones
El fondo pide un 10 % del post-money reservado para contratar. Al crearse antes de la ronda, ese 10 % se descuenta del pre-money: lo pagan los fundadores y la nota, no el fondo. Volveremos sobre esto, porque es la línea más cara del term sheet.
Paso 4: el cap table resultante
| Línea | Participaciones | % post-ronda |
|---|---|---|
| Ana | 600.000 | 40,70 % |
| Bruno | 400.000 | 27,13 % |
| Inversor de la nota | 81.081 | 5,50 % |
| Pool de opciones (sin asignar) | 147.420 | 10,00 % |
| Fondo (ronda seed) | 245.700 | 16,67 % |
| Total | 1.474.201 | 100 % |
Los fundadores pasan del 100 % al 67,83 % conjunto. Ana, que empezó con el 60 % de la empresa, se queda con el 40,70 %.
Paso 5: del porcentaje a la escritura
En la notaría no se firman porcentajes, se firman participaciones y precio:
- Precio por participación = 700.000 ÷ 245.700 = 2,849 €
- Valor nominal = 0,01 € → prima de emisión = 2,839 € por participación
- Comprobación: 3.500.000 € ÷ 1.228.501 participaciones previas a la ronda = 2,849 €. Cuadra.
Si el precio por participación que te presenta el inversor no cuadra con tu pre-money dividido entre las participaciones diluidas previas, hay algo dentro del denominador que no te han contado. Pregunta qué.
El pool antes o después: 1,54 puntos, 64.750 €
Cambiemos una sola frase del term sheet: el pool del 10 % se crea después de la ronda, diluyendo a todos por igual, incluido el fondo.
| Línea | Pool antes de la ronda | Pool después de la ronda |
|---|---|---|
| Fundadores | 67,83 % | 69,38 % |
| Inversor de la nota | 5,50 % | 5,63 % |
| Pool | 10,00 % | 10,00 % |
| Fondo | 16,67 % | 15,00 % |
Misma valoración. Mismo dinero. 1,54 puntos más para los fundadores, que sobre un post-money de 4,2 millones equivalen a 64.750 € de valor en el momento de firmar, y a bastante más si la empresa crece.
No es una trampa del inversor: es el estándar del mercado y tiene su lógica (el pool se usa para contratar al equipo que ejecuta el plan que él financia). Pero es negociable en dos frentes:
- El tamaño. Un pool del 10 % se justifica con un plan de contrataciones concreto. Si tu plan a 18 meses son tres perfiles y ninguno es un director general, argumenta un 7 % con nombres, cargos y porcentajes por puesto. La conversación cambia cuando llevas la tabla hecha.
- El momento. Si el pool se dimensiona para 24 meses pero la ronda cubre 18, propón crear ahora la parte que vas a usar y ampliar en la siguiente ronda.
Y en la siguiente ronda, ¿qué queda?
La dilución se acumula. Supón que 18 meses después levantas una serie A de 3.000.000 € a 12.000.000 € pre-money (post-money 15.000.000 €). Esa ronda diluye a todos un 20 %.
- Fundadores: 67,83 % × 0,8 = 54,27 %
- Ana: 32,56 %, que sobre 15 millones son 4.884.000 € de valor teórico
Dos ideas que conviene interiorizar pronto:
El porcentaje baja y el valor sube. El 32,56 % de una empresa de 15 millones vale mucho más que el 60 % de una de dos. Levantar capital no es perder: es cambiar porcentaje por combustible. El error no es diluirse, es diluirse sin comprar nada a cambio.
Presupuesta tu dilución. Como regla de trabajo del club: cada ronda institucional te diluye entre un 15 % y un 25 %, y el pool suma entre 5 y 10 puntos más a lo largo del camino. Si vas a necesitar tres rondas, haz el cálculo ahora y decide con qué porcentaje quieres llegar al final. Esa cifra condiciona cuánto levantas hoy.
Cinco errores que se pagan en euros
- Prometer equity por correo. "Te daré un 2 % cuando arranquemos" es una promesa que aparecerá en la due diligence y que costará dinero cerrar. Todo lo que se promete, se documenta o no se promete.
- Repartir a partes iguales por comodidad. El 50/50 sin vesting es la causa número uno de startups bloqueadas a los 18 meses. Reparte por aportación real y protege el reparto con vesting.
- Firmar notas sin sumar. Tres notas de 50.000 € con caps distintos pueden diluir más que una ronda entera. Antes de firmar la cuarta, calcula la conversión de todas juntas.
- Confundir opciones con participaciones. Una opción no vota, no cobra dividendos y caduca. Si el equipo no entiende lo que tiene, el equity no motiva: frustra.
- No tener el cap table en un sitio serio. Un Excel con fórmulas rotas es un pasivo. Cierra cada operación actualizando la tabla el mismo día, con la escritura al lado.
Checklist antes de firmar el term sheet
- ¿Tengo el cap table totalmente diluido, con participaciones y porcentajes, antes y después de la ronda?
- ¿Sé el precio por participación y he comprobado que cuadra con el pre-money?
- ¿El pool se crea antes o después de la ronda? ¿Con qué plan de contrataciones lo justifico?
- ¿Cómo convierten exactamente mis notas: cap pre-money o post-money, con descuento, con intereses?
- ¿Qué preferencia de liquidación llevan las nuevas participaciones y qué cobro yo en una venta de 10, 20 y 50 millones?
- ¿Qué porcentaje me queda tras dos rondas más si todo va según el plan?
Si no puedes responder a las seis con números, no estás negociando: estás aceptando.
Preguntas frecuentes
¿Qué es un cap table totalmente diluido? El que cuenta no solo las participaciones emitidas, sino también todo lo que se convertirá en participaciones: opciones concedidas, pool sin asignar y notas o SAFE pendientes de convertir. Es la única foto honesta de tu porcentaje.
¿Cuánto se diluye un fundador en una ronda seed? Entre el 15 % y el 25 % en la mayoría de operaciones, más el impacto del pool de opciones si se crea antes de la ronda. En el ejemplo de este artículo, entre nota, pool y ronda, los fundadores pasan del 100 % al 67,83 %.
¿Es mejor una nota convertible o una ampliación de capital? La nota es rápida y barata, y aplaza la discusión de valoración; la ampliación fija el precio hoy y limpia el cap table. Como criterio: notas para importes pequeños y plazos cortos, ampliación cuando la cantidad es relevante o cuando ya tienes con qué defender una valoración.
¿Qué pasa si no creo un pool de opciones? Que contratarás con salario, no con equity, y que el primer fondo que entre te lo exigirá igualmente, probablemente en el peor momento de negociación. Anticípalo con un plan escrito.
¿Cada cuánto debo actualizar el cap table? Con cada operación (ampliación, nota, concesión de opciones, salida de un socio) y, como mínimo, una revisión trimestral. Es el documento que el inversor pedirá primero en la due diligence.
En Excellentia trabajamos esto con los founders del club en las masterclasses de inversión y en las herramientas del hub: cap table, dilución, term sheets y la conversación con el fondo, con casos reales y números encima de la mesa. Si estás preparando una ronda, empieza por hacer los cálculos tú. Es la diferencia entre negociar y asentir.